上市九年亏 77 亿元，2023 年的途牛“等风来”

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图片来源 @视觉中国
- k$ U' h$ O/ R) m9 q+ Z文 | 美股研究社，作者 | 天宇
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图源：途牛 Investor Relations
: }) S' b' a; G. o2023 年 3 月 17 日，途牛披露了 2022 年全年及 Q4 财报，2022 年，途牛营收为 1.84 亿元，同比下跌 56.9%；净亏损为 2.03 亿元，上年同期净亏损为 1.29 亿元。
6 }6 r% j; k' E' r( w- e  h5 t& E2 ~考虑到 2022 年 Q4，中国疫情逐渐 " 解冻 "，并且在线旅游行业的翘楚携程已经交出了亮眼的业绩报告，途牛营收下跌、亏损扩大的业绩显然难以让资本市场满意。
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1 f; O* a1 i  R2 M, K图源：百度
% f" z! ?3 w0 u$ @美东时间 3 月 17 日，途牛美股股价单日下跌 4.88%，报收 1.95 美元 / 股，总市值仅为 2.41 亿美元。对比来看，同期携程美股股价为 36.65 美元 / 股，总市值高达 235.20 亿美元。
( c: l, A, N; Q/ F/ t不过值得注意的是，此前途牛的营收支柱是以出境游为核心的跟团游业务，中国直到 2023 年初才真正意义上恢复公民出境旅游，这或许也预示着，2023 年，途牛的业绩将有不小的突破。
主营业务显颓势，途牛囿于打包旅游
财报显示，2022 年，途牛跟团游收入为 7030 万元，占总营收的 38.35%；其他收入为 1.133 亿元，占总营收的 61.65%。
仅从此数据来看，可能很多人会以为途牛已经转型为一家依托于其他业务的企业。事实上，这很大程度上都是因为途牛的跟团游业务极速萎缩所致。
以 2019 年财报为例，当期途牛总营收 23 亿元，其中跟团游收入为 19 亿元，占比 82.6%；其他收入为 3.942 亿元，占比 17.4%。
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% X6 p# f" s' n+ F; A- b+ @& p图源：安信证券
不只 2019 年，疫情前，途牛跟团游营收占比一直在 80% 左右，其中旅游出境游产品的交易额占比在 60%-70%。可以说，以出境游为核心的跟团游正是途牛相较于携程、美团的差异以及优势所在。安信证券调研数据显示，2019 年，在线旅游度假行业（包括在线跟团游和在线自助游）中，途牛以 28.6% 的份额位居第一。
8 u% I4 a# U2 y/ Y由于途牛的营收支柱与出境强相关，2020 年突如其来的疫情，自然会严重削弱途牛的业绩。
/ F* T) D" V, A) ~; s不过不能忽视的是，即使没有疫情，途牛也面临 " 跟团游故事 " 讲不通的考验。这主要是因为，打包旅游周期性较长、客单价较高，复购率很低，为了吸引消费者，途牛不得不大手笔地宣传。
2018-2019 年，途牛销售和营销费用占总营收的比重分别为 34.7% 和 40.5%。在此之前的 2015 年前后，途牛的销售和营销费用占比甚至过半。费用过高，带来的直接结果，就是途牛 " 流血 " 不断。据统计，截至 2022 年，途牛上市以来累计亏损约 77 亿元。
对比来看，专注于机票、酒店和自由行的携程没有途牛高昂的成本负担，因而趁着疫情放开的时代红利，展现出强劲的生命力。财报显示，2022 年 Q4，携程营收 50 亿元，同比增长 7%；净利润 21 亿元，同比增长 346.64%，创过去三年单季业绩新高。显然，竞争当下，面对表现不佳的业绩，途牛急需破局之道。
挣扎在 " 生死 " 边缘，途牛如何脱困？
5 Y5 R. P1 B; A* ~2 M其实早在 2016 年，途牛就希望在跟团游业务之外，拓宽新业务，入侵携程的腹地。2016 年 7 月，途牛发布 2016 年机票酒店战略，全面进军在线机票、酒店预订市场。
& c# R2 h: q( p0 q+ ~随后，途牛祭出了和催熟跟团游业务类似的大手笔宣发战略，不仅与《非诚勿扰》《中国好声音》《奔跑吧，兄弟》等综艺合作，并且还签下周杰伦、林志颖等明星代言。这反映在财报数据上是对利润空间的进一步压缩，财报显示，2015-2017 年，途牛亏损 46.46 亿。

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2 @! ^. s% {" R8 R! J6 I- z! k图源：华商情报网
8 T7 g8 ?* F! x值得注意的是，2016 年，中国机票酒店领域已经进入寡头时代，途牛并没有凭借直接的宣发战略，成功挑战携程。华商情报网数据显示，2016 年 Q3，中国在线旅游市场厂商交易份额中，携程和去哪儿份额为 52.3%，到了 2021 年，此二者的份额依然超 50%，而途牛则一直在 "Others" 队列。
1 R( F  A0 V; a+ k* }- _- ?3 ~9 u在线机票、酒店预订业务拓展不力，并且过于依赖跟团游业务，决定了途牛的抗打击能力极弱，疫情来临后，途牛屡屡挣扎在 " 生与死 " 的边缘。
9 B; B5 j  i: {7 [2020 年 5 月以及 2022 年 4 月，因在连续 30 个交易日中，收盘价一直都低于合规标准每股 1.00 美元，途牛两次收到退市警告函。



为了给投资者以信心，途牛开始大力削减成本。财报显示，2022 年，途牛销售和营销、一般和管理、研究和产品开发费用分别为 1.036 亿元、1.089 亿元、5080 万元，分别同比下跌 31.1%、37.4%、7.0%。
( }1 m. a  k4 E! p: Y对此，途牛旅游网创始人、董事长兼首席执行官于敦德表示，" 运营上，我们在支持业务发展的同时，将继续执行有效的成本管控措施，提升人效，以促进企业长期健康地发展 "。
削减成本虽然有助于控制亏损，但也反过来削弱了途牛跟团游的根基。因为给消费者提供全链条服务以及低频次消费的特征，决定了跟团游业务需要不菲的投入才能运转。2022 年，途牛跟团游业务营收仅为 7030 万元，除了疫情使然，很难说没有削减成本带来的负面影响。而进入 2023 年，随着旅游行业复苏，途牛或将迎来复兴的曙光。
旅游行业复苏，途牛继续押宝出境游
中国旅游研究院披露的数据显示，预计 2023 年，中国旅游人数为 45.5 亿，同比增长 80%。出入境游客人数有望超 9000 万人次，同比翻一番。
/ Z! e- c, s) P: ?. f对此，于敦德表示，" 在新的一年里，随着国内和出境旅游市场逐步重新开放，被压抑的旅行需求的释放将进一步支持该行业的反弹 "。
' ~" |' o. |! L( z由于此前以出境游为核心的跟团游业务是途牛重要的营收支柱，途牛无疑希望快速推动该业务实现复兴。2022 年 2 月，接受《北京商报》采访时，于敦德表示，" 途牛正有计划地筹备出境游产品，迎接期盼已久的曙光 "。
) t0 [+ @% Q( z7 T4 _9 [从市场的角度来看，出境跟团游确实可以满足消费者的需求。中国旅游研究院披露的数据显示，2018 年，携程组织服务的数百万出境游客中，报名跟团游与自由行的人数占比各为 50%。跟团游的服务对象主要为有老人或小孩的家庭，出国旅游经验不足、希望省时省力的游客。
9 l& @# d- m8 P" h* C- w( e7 x与此同时，因为跟团游需要全链条服务能力，经过多年的运营，途牛出境跟团游业务拥有金牌导游、金牌地接、牛人专线、精品小团等优势，相较于携程、美团等平台，具备核心竞争力。
以直营地接社为例，途牛官方披露的数据显示，2021 年，公司随往直营地接社客户年度满意度在 97％以上，其中有 6 家随往直营地接社保持在 "0 差评 " 的高质量服务水准。
0 g4 e" I: [+ w事实上，途牛的出境跟团游业务已经有了增长的前兆。官方资料显示，截至 2023 年 3 月 2 日，途牛近一周出境游人数环比上周增长 30%。途牛 "2 · 16 会员日 "，新西兰目的地单日交易总额破 120 万元。
/ @! `0 s( V( X也正因此，展望 2023 年 Q1 的业绩，途牛预计将实现 6010-6430 万元的净收入，同比增长 45％-55％。
  w1 [% r" G- s: |! c/ h; X与此同时，途牛也在加速数字化转型，如近期其宣布成为百度文心一言首批生态合作伙伴，双方将在智慧旅游、产品创新、内容服务提升等多个领域开展深度合作，为用户提供更高品质的线上旅游 AI 解决方案及服务。
此外，途牛也深入直播领域，面向消费者加强旅游产品 " 种草 "，数据显示，2023 年 1 月，途牛在抖音生活服务平台全国的 MCN 机构中排名第二，单月支付金额过亿。
: [+ \  M* V) C0 x' k0 k3 Z总而言之，因过于专注以出境游为核心的跟团游业务，过去三年，在疫情的影响下，途牛的业绩持续萎靡，这也让其被资本市场谨慎看待。不过好在，时间来到 2022 年末，中国疫情逐渐回落，消费者压抑了许久的旅游需求终于可以释放，这其中尤以出境游为甚。
因长时间耕耘出境跟团游，途牛积累了夯实的全链条服务能力，随着市场需求的逐步释放，途牛的业绩或将回暖。但从长期发展来看，由于主营业务受市场环境影响较大，为了掌握发展主动权，途牛还是需要尽快找到第二增长曲线，以增强自身的市场竞争力。
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